3月18日，剛剛迎來(lái)亮眼年報(bào)及一季度業(yè)績(jī)預(yù)告的電池隔膜龍頭恩捷股份(002812.SZ)領(lǐng)跌新能源汽車板塊，盤(pán)中一度大跌逾7%。截至收盤(pán)，恩捷股份跌5.94%，收?qǐng)?bào)115.5元。

3月17日晚間，恩捷股份披露的2020年年報(bào)顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收42.83億元，同比增長(zhǎng)35.56%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)11.2億元，同比增長(zhǎng)31.27%。相比去年年報(bào)，2021年一季度業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)更為亮眼。恩捷股份預(yù)計(jì)今年一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.9~4.5億元，同比增長(zhǎng)182.13%~225.54%。

身處新能源汽車賽道，2020年恩捷股份迎來(lái)上市以來(lái)的最高光年份，股價(jià)年累計(jì)漲幅高達(dá)163.7%。牛年春節(jié)以來(lái)，新能源板塊深度回調(diào)，板塊內(nèi)26只個(gè)股跌超20%。

相比之下，恩捷股份的估值下殺來(lái)得更早。1月11日，受蔚來(lái)發(fā)布固態(tài)電池方案等消息的影響，天賜材料(002709.SZ)、恩捷股份(002812.SZ)等動(dòng)力電池龍頭股悉數(shù)跌停。

3月18日晚間，恩捷股份拋出回購(gòu)計(jì)劃，公司擬以有資金不低于2億元(含)且不超過(guò)4億元(含)，以不超過(guò)180元/股的價(jià)格回購(gòu)公司股份，回購(gòu)的股份用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃。

股價(jià)大跌或因高估值

今年1月8日，恩捷股份股價(jià)創(chuàng)下歷史新高，報(bào)168.5元，對(duì)應(yīng)靜態(tài)市盈率156倍。1月9，蔚來(lái)汽車發(fā)布了搭載全新150kWh固態(tài)電池的旗艦轎車ET7，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)A股動(dòng)力電池龍頭的擔(dān)憂。

1月11日，面對(duì)固態(tài)電池的沖擊，恩捷股份股價(jià)“先跌為敬”，年前累計(jì)小幅回調(diào)5%。春節(jié)以后，隨著抱團(tuán)股連續(xù)重挫，恩捷股份累計(jì)回調(diào)19.52%。

2020年下半年新能源汽車行業(yè)復(fù)蘇，恩捷股份2020年?duì)I收凈利逐季上升。其中，第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.02億元，同比增長(zhǎng)61.58%，環(huán)比增長(zhǎng)49.18%;歸母凈利潤(rùn)4.72億元，同比增長(zhǎng)116.51%，環(huán)比增長(zhǎng)46.57%。

分品類來(lái)看，恩捷股份的膜類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.64億元，占總營(yíng)收比重80.88%。其中，用于新能源汽車的濕法隔膜收入為28.91億元，同比大幅增長(zhǎng)48.83%，占總營(yíng)收比重67.5%。恩捷股份表示，“公司為全球出貨量最大的鋰電池隔膜供應(yīng)商，市場(chǎng)份額也為全球第一”。

毛利率是衡量企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)之一。需要看到的是，近年來(lái)恩捷股份的膜類產(chǎn)品毛利率出現(xiàn)了下滑。報(bào)告期內(nèi)，公司膜類產(chǎn)品毛利率為45.39%，較2019年同期下滑4.1個(gè)百分點(diǎn)。

不僅如此，恩捷股份還相中了消費(fèi)類鋰電池市場(chǎng)。財(cái)報(bào)顯示，2019年，恩捷股份斥資18億元收購(gòu)了蘇州捷力新能源材料有限公司(下稱“蘇州捷力”)100%，將業(yè)務(wù)拓展至3C消費(fèi)類鋰電池隔離膜市場(chǎng)。這筆收購(gòu)已于2020年3月完成。報(bào)告期內(nèi)，蘇州捷力扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.76億元。

龍頭的股價(jià)巔峰還回得去嗎

在一位上海公募基金經(jīng)理看來(lái)，國(guó)內(nèi)新能源汽車行業(yè)的高速增長(zhǎng)帶動(dòng)了上游鋰離子電池隔膜行業(yè)的發(fā)展，而鋰電池隔膜行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，供給的增加導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格的下降。

“優(yōu)質(zhì)賽道的成長(zhǎng)龍頭股享受的是行業(yè)集中度提升、市場(chǎng)增量空間巨大的紅利，企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性會(huì)更高。目前而言，新能源車仍然是一個(gè)不被大多數(shù)消費(fèi)者了解、充分體驗(yàn)的產(chǎn)品。新能源車尚不存在存量空間的爭(zhēng)奪，缺的是增量和增速。過(guò)去一年，資金對(duì)新能源車龍頭股趨之若鶩，估值透支了未來(lái)幾年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，我們甚至不確定這些龍頭股是否還能回到股價(jià)巔峰。”該公募基金經(jīng)理對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者說(shuō)道。

對(duì)于業(yè)界關(guān)心的固態(tài)電池研發(fā)進(jìn)展，恩捷股份在2020年年報(bào)中指出，半固態(tài)電解質(zhì)隔膜研究是公司正在進(jìn)行的研發(fā)項(xiàng)目之一，次項(xiàng)研究的目的是作為技術(shù)儲(chǔ)備及前瞻研究，目前的研發(fā)進(jìn)度僅停留在行業(yè)研究和可行性探索實(shí)驗(yàn)及樣品制作。

換言之，未來(lái)若干年，恩捷股份只能依靠膜類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。“隔膜材料是鋰電池中的關(guān)鍵內(nèi)層組件之一，具有資本投入高、技術(shù)門(mén)檻較高、資產(chǎn)重等屬性。2017、2018年國(guó)內(nèi)隔膜產(chǎn)能大幅釋放，供過(guò)于求導(dǎo)致加速產(chǎn)品價(jià)格下行。”一位汽車行業(yè)的分析師對(duì)記者表示。

根據(jù)生產(chǎn)工藝劃分，鋰電池隔膜一般分為干法隔膜和濕法隔膜，后者是恩捷股份的主要生產(chǎn)工藝。據(jù)前述分析師介紹，干法隔膜的國(guó)內(nèi)出貨量相比濕法隔膜增長(zhǎng)明顯，主要是因碳酸鐵鋰電池車型的集中發(fā)布，帶動(dòng)上游材料干法隔膜出貨增長(zhǎng)。

對(duì)于出貨結(jié)構(gòu)比例，恩捷股份在年報(bào)電話會(huì)議中表示，去年最大的出貨量還是寧德時(shí)代(300750.SZ)，出貨為4億平米;LG出貨量達(dá)2.7億平米。

報(bào)告期內(nèi)，恩捷股份濕法隔膜出貨量約13億平方米，上述兩者的出貨量合計(jì)占比公司全年濕法隔膜出貨量比重的52%，對(duì)恩捷股份的業(yè)績(jī)重要性不言而喻。

2015年至2019年，我國(guó)的鋰電池出貨量從46GWh增長(zhǎng)至120GWh，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)27.17%。業(yè)內(nèi)普遍預(yù)計(jì)2021年我國(guó)鋰電池出貨量或達(dá)157GWh，這意味著同比2020年增長(zhǎng)30%。

“新能源車補(bǔ)貼逐漸退坡，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的調(diào)節(jié)意味著利潤(rùn)會(huì)出現(xiàn)重新分配。但隔膜端的原材料價(jià)格波動(dòng)較小，預(yù)計(jì)與去年持平或微漲。隔膜龍頭的利潤(rùn)增速或基本與鋰電池出貨量保持匹配。”前述分析師指出，“同時(shí)，隔膜是典型的先發(fā)優(yōu)勢(shì)行業(yè)，企業(yè)發(fā)展壯大必須依靠產(chǎn)能利用提升攤薄折舊成本，包括降低單位能耗、人力、折舊成本。”

今年2月2日，中金公司發(fā)表了研報(bào)《恩捷股份(002812)：攜手旭化成布局干法隔膜全面切入高成長(zhǎng)鋰電隔膜應(yīng)用》，并給出了180元的目標(biāo)價(jià)位。

在前述公募基金經(jīng)理看來(lái)，今年內(nèi)隨著國(guó)內(nèi)裝機(jī)恢復(fù)和公司海外客戶開(kāi)始放量，鋰電池上游材料龍頭企業(yè)的議價(jià)能力、壁壘令其成長(zhǎng)能力更凸出。

“細(xì)分來(lái)看，隔膜是具備技術(shù)壁壘的，這是正極、電解液、石墨負(fù)極等原材料不具備的特點(diǎn)。從估值角度來(lái)看，消化高估值已經(jīng)不僅關(guān)系到業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，恩捷股份能不能打開(kāi)市場(chǎng)的想象空間，主要看公司干法隔膜的項(xiàng)目布局進(jìn)展情況。”他補(bǔ)充道。 (魏中原)